DRAG-ALONG 조항의 한미 차이 – 한국은 ‘독소조항’, 미국은 그렇지 않은 이유
작성일: 2025년 2월 7일
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최근 수정일: 2025년 2월 10일
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Drag-along 조항이란?
Drag-along은 우리말로는 ‘동반매도청구권’ 또는 ‘동반매도요권’이라고도 합니다. 이름에서 드러나듯이 특정한 주주가 자신이 보유하고 있는 주식을 제3자에게 매도하려고 할 때, 자신 소유의 주식 외에 다른 주주들이 보유하고 있는 주식도 함께 제3자에게 매도할 것을 요구할 수 있는 권리를 말합니다. 주로 주요 투자자 혹은 일정 지분율 이상의 주식을 보유한 주주들에게 공동으로 인정되는데, 다른 주주들을 끌어들여서 해당 주식 매도 건에 동일한 조건으로 참여할 것을 강제할 수 있는 매우 강력한 권리입니다.
Drag-along 조항을 두는 목적은 가령 경영권 변경이 수반되어야 하는 기업 매각에 있어서 일부 주주가 자신만의 조건을 고집하거나 매각에 반대하는 등의 사유로 주식 양도가 지연되거나 무산될 위험이 발생하거나, 거래가 진행된다고 하더라도 소수 주주들이 다수 남아 있는 상태로 매각을 하게 되어 기업가치를 제대로 평가받기 어려워지는 상황이 발생할 수 있는데, 그러한 주주들로 하여금 동일 조건으로 함께 매도하도록 함으로써 그와 같은 위험을 방지하기 위함에 있습니다. 즉, Drag-along 조항은 대다수 주주의 결정이 있으면 소수 주주들은 이에 따라야 한다는 원칙을 강제하여 거래의 안정성과 효율성을 확보하고 투자자의 이익을 보호하는 역할을 하는 것입니다.
Drag-along 조항은, 특정 주주가 자신의 지분을 매도할 때 다른 주주들이 보유 지분에 비례해서 같은 조건으로 참여하게 해주는 Tag-along(동반매도참여권)과 자주 함께 언급되는 권리이기도 합니다. Tag-along은 다른 주주들이 매도할 때 나만 남겨놓고 매도해 버리는 일을 방지하기 위한 장치이고, Drag-along은 내가 매도할 때 가장 유리한 조건으로 매도하기 위하여 다른 주주들을 끌어들일 수 있도록 두는 장치인 것으로 둘 다 투자자를 보호하기 위한 장치라는 점에서는 공통됩니다.
그렇지만, 특히 국내에서는 실제로 투자계약서상에서 Tag-along 조항은 거의 필수적으로 들어가나 Drag-along 조항을 반영하는 경우는 매우 드뭅니다. 대부분의 경우 Drag-along 조항이 들어가 있다면 독소 조항이라고 반드시 삭제하도록 권고하기도 합니다. Drag-along 조항이 독소조항의 성격을 가질 수 있다는 것도 꼭 틀린 말은 아니지만, 투자계약서에서 여러 측면에서 중요한 역할을 수행할 수도 있습니다. 극악무도해 보이는 이러한 Drag-along 조항이 대체 왜 투자계약서에서 간혹 모습을 드러냈던 것인지 알아볼 필요가 있는 것입니다.
한국과 미국의 투자계약서에서 Drag-along 조항의 차이
Drag-along 조항이 한국의 투자계약서와 미국의 투자계약에서 본질적인 차이를 가질 이유는 없습니다. 그러나 실제로 우리의 벤처투자계약 실무상의 차이점으로 인해서 미국 투자계약서에 비하여 Drag-along 조항이 독소조항으로 여겨질 가능성이 큰 것은 사실입니다. 아래는 미국과 우리의 Drag-along 조항의 예시들입니다.
미국 투자계약서상 Drag-along 조항 발췌 예시(부분 발췌)
3.[Drag-Along Right]
3.1 Definitions. A “Sale of the Company” shall mean either: (a) a transaction or series of related transactions in which a Person, or a group of related Persons, acquires from stockholders of the Company shares representing more than fifty percent (50%) of the outstanding voting power of the Company (a “Stock Sale”); or (b) a transaction that qualifies as a “Deemed Liquidation Event” as defined in the Restated Certificate.
3.2 Actions to be Taken. In the event that (i) the holders of at least [specify percentage] of the shares of Common Stock then issued or issuable upon conversion of the shares of [Series A] Preferred Stock (the “Selling Investors”); [(ii) the Board;] and [(iii) the holders of a majority of the then outstanding shares of Common Stock [(other than those issued or issuable upon conversion of the shares of [Series A] Preferred Stock)]] voting as a separate class (collectively, (i)-(ii[i]) are the “Electing Holders”) approve a Sale of the Company in writing, specifying that this Section 3 shall apply to such transaction, then, subject to satisfaction of each of the conditions set forth in Subsection 3.3 below, each Stockholder and the Company hereby agree:
(a) if such transaction requires stockholder approval, with respect to all Shares that such Stockholder owns or over which such Stockholder otherwise exercises voting power, to vote (in person, by proxy or by action by written consent, as applicable) all Shares in favor of, and adopt, such Sale of the Company [(together with any related amendment or restatement to the Restated Certificate required to implement such Sale of the Company)] and to vote in opposition to any and all other proposals that could [reasonably be expected to] delay or impair the ability of the Company to consummate such Sale of the Company;
(b) if such transaction is a Stock Sale, to sell the same proportion of shares of capital stock of the Company beneficially held by such Stockholder as is being sold by the Selling Investors to the Person to whom the Selling Investors propose to sell their Shares, and, except as permitted in Subsection 3.3 below, on the same terms and conditions as the other stockholders of the Company;
한국 투자계약서상 Drag-along 조항 예시
제[*]조의2 동반매도요구권(Drag along)
① 투자자가 제3자로부터 현재 회사의 본질가치의 [*]%를 상회하는 가격으로 아래와 같이 M&A를 위한 매수제안을 받은 경우 투자자는 다음 각호에 따라 본인의 주식의 전부 또는 일부를 처분하면서 동일한 조건으로 이해관계인이 보유한 주식의 전부 또는 일부를 함께 처분할 것을 요청할 수 있다. 이 경우 이해관계인은 최대한 협의하여야 하며, 합리적 이유 없이 이를 거절할 수 없다.
1. 투자자가 회사의 주식을 양수할 의사를 가진 제3자 또는 그가 지정하는 자(이하 포괄하여 “매수희망자”라 한다)로부터 투자자가 보유하는 회사의 주식 외에 이해관계인이 보유하는 주식의 전부 또는 일부를 매수하고자 하는 제안을 받은 경우에는 이해관계인에 대한 서면으로써 그 사실을 통보한다.
2. 이해관계인은 전항의 서면통지를 수령한 날부터 [*]영업일 이내에 “매수희망자”가 양수할 의사를 가진 투자자가 보유하는 회사 주식의 전부를 “매수희망자”와 동일한 조건으로 직접 인수할 의사가 있음을 투자자에게 서면 통보할 수 있다. 투자자가 위 통보를 수령한 날로부터 [*]영업일 이내에 이해관계인은 그 주식의 전부를 그 조건에 따라 매수하여야 하며, 투자자는 이를 매도하기로 한다. 만일 이해관계인이 그 매수의무의 이행을 지체하는 경우에는 투자자는 그 선택에 따라 연 20%의 비율에 의한 지연이자를 가산하여 지급할 것을 청구할 수도 있고, 또는 이해관계인과의 상기 매매관계를 해지하고 “매수 희망자”와의 매수거래를 계속 추진할 수 있다.
3. 투자자가 본 조에 의한 동반매도요구권을 행사하고자 하는 경우, 투자자는 이해관계인으로부터 제2항에 따른 매수 통지 기한 종료일 또는 이해관계인이 매수의무의 이행을 지체하여 매수희망자와 거래를 추진하기로 결정한 날로부터 [30]일이내에 이해관계인에게 동반매도요구권을 행사한다는 사실, 공동 매도하고자 하는 이해관계인의 주식의 종류와 수량, 당시 확정된 매도 조건을 서면으로 통지해야 한다. 이해관계인은 회사로부터 위 통지를 받으면 동반매도요구의 실행을 위해 필요한 조치를 다하여야 한다
4. 이해관계인은 1항의 서면 통지를 수령한 날부터 6개월째 되는 날 또는 당 매수거래의 완결이 이루어지는 날 중 먼저 도래하는 날까지 그가 보유한 주식의 전부를 양도, 담보제공 기타 처분행위를 하여서는 아니 된다
② 투자자가 본 조에 정한 동반매도요구권을 행사한 이후에 어느 이해관계인이 본 조에 정한 의무 기타 조건에 위반함으로써 투자자가 “매수희망자”에게 책임을 지게 되는 경우에는 이해관계인은 연대하여 투자자를 면책시키고 투자자에게 발생한 손해를 배상하여야 한다. 그러나, 이러한 면책 및 배상은 투자자가 가지는 본 계약상의 매수청구권 기타 다른 구제조치의 행사에 영향을 미치지 아니한다.
③ 이해관계인도 투자자에 대하여 본 조 제1항 내지 제2항과 동일한 권리를 갖는다.
두 샘플 조항의 비교를 통해서 확인할 수 있는 미국과 한국의 투자계약서상 Drag-along 조항의 가장 큰 차이는 투자자가 Drag-along 권리를 임의로 그리고 단독적으로 행사할 수 있게 설계되었는지 여부에 있습니다.
위 미국 투자계약서상 발췌 조항에서는 회사의 매각(Sale of the Company)에 대하여 ①우선주 주주들의 특정 지분율 이상(통상 60% 이상으로 높게 설정하는 경우가 많습니다.)의 동의, ② 보통주 주주들의 다수 동의, 그리고 ③ 이사회의 승인까지 있을 것을 전제로 하여, 그러한 동의와 승인이 있는 회사 매각의 경우에 ‘매도 주주(Selling Investors)’가 다른 주주들에게 지분율에 따라서 주식 양도에 동일 조건으로 함께 참여할 것임을 약정하고 있음을 알 수 있습니다. 내용이 너무 길어 그 뒤에 조항들은 모두 포함하지는 않았으나, 더 상세한 세부 조건을 부과하고 있기도 합니다. 이와 같이 미국 투자계약서상 Drag-along 조항은 특정 주주가 독단적으로 행사하는 권리가 아니라, 주주 및 이사회의 충분한 합의에 따라 회사의 매각이 진행될 때 다수 지분율을 보유한 주주(들)의 이익을 보호하기 위한 장치로서 반영되어 있는 것임이 확인됩니다.
반면에 한국 투자계약서상 조항에서는 M&A를 위한 매수제안을 받은 경우 투자자가 단독으로 자신이 제안받은 조건과 동일 조건으로 다른 주주인 이해관계인 (주로 창업자 및 주요주주가 이에 해당합니다)이 자신과 동반 매도할 것을 청구할 수 있도록 하고 있음을 알 수 있습니다.
이때 부여되는 조건 또는 제약은 회사의 본질가치의 특정 퍼센트를 상회하는 가격일 것이란 요건과, 이해관계인에게 우선매수권이 인정된다는 것뿐입니다. 실제로 기업매각의 상황에서 이해관계인이 매각 대가를 지급하고 그 주식을 인수한다는 것은 창업자가 해당 주주의 투자회수를 자신의 부담으로 해주게 되는 것에 불과하여 활용가능한 상황이 극히 제한될 것임을 고려할 때 사실상 가격의 요건 외에 한국 투자계약서에서는 해당 계약을 체결한 특정 주주의 의지에 따라 Drag-along 행사 여부가 임의적으로 결정되는 것입니다.
추가적으로 우리와 미국 간의 투자계약 실무상의 차이를 고려할 필요가 있습니다. 통상 미국의 경우는 투자라운드 별로 단일의 계약서를 다수의 주주들 간에 공동으로 체결하는 실무가 자리 잡고 있습니다.
반면에 우리는, 점차 개선되고 있긴 하나, 아직도 동일 투자 라운드에서도 다수의 투자자들이 각자 회사와 개별적으로 투자계약을 체결하는 경우가 많습니다. 물론 그렇다고 해도 계약서의 내용은 대동소이한 것이 대부분이고 점차 단일 라운드 투자에서는 공동으로 투자계약서를 작성하는 사례들이 늘어나고 있기는 합니다.
다만, 개별적으로 투자계약을 체결하면서 다수의 특정 주주에게 각자 Drag-along 권리를 부여하게 되면 창업자로서는 회사의 매각을 희망하지 않는 시점에서도 특정 주주의 요구에 따라 주식을 매도해야 하는 상황에 처할 수 있게 되는 위험이 크게 증가하게 됩니다. 이렇다 보니 너무나 강력한 권한인 Drag-along 조항이 잠재적으로 다수의 투자자에게 부여된다면 창업자에게는 아주 큰 부담이 될 것이 자명하므로 우리의 실무에서는 Drag-along 조항을 독소조항으로 보아 원천적으로 배격하고 있는 것입니다.
물론 미국 투자계약 실무에서도 Tag-along 조항에 비하여 Drag-along 조항은 비교적 덜 흔하게 활용되나, 우리의 실무처럼 들어가 있기만 해도 우선 독소조항으로 보고 검토하지는 않는다는 차이점은 이러한 사유에서 비롯된 것입니다.
결론
위 내용은 아래와 같이 요약할 수 있습니다.
1. Drag-along 조항(동반매도청구권)은 주요 주주가 기업 매각 시 다른 주주(들)에게도 동일 조건으로 주식을 매도하도록 강제하는 권리로, 일부 주주의 반대나 협상 지연을 방지하여 거래의 안정성과 효율성을 확보하기 위한 장치입니다. 이를 통해 기업 매각 시 투자자의 이익 보호와 원활한 거래 진행을 도모합니다.
2. 미국 투자계약서의 Drag-along 조항은 주주 다수 및 이사회의 동의를 얻은 회사 매각의 경우에 발동되도록 하여 기업 매각 시 합의에 기반한 절차적 안정성을 중시합니다. 반면, 한국 투자계약서에서는 개별 투자자가 단독으로 행사 여부를 결정할 수 있어 투자자의 의사에 따라 Drag-along 권리가 임의적으로 발동되는 구조입니다.
3. 이는 통상 투자 라운드별로 주주들이 공동으로 단일 계약서를 체결하는 미국의 실무와 아직은 동일 라운드 내에서도 개별 투자계약 체결이 일반적인 한국 투자계약 실무에서 비롯된 차이점이기도 하며, 우리의 경우에는 투자계약서상에 Drag-along 조항을 반영하면 특정 주주의 단독 요구로 창업자가 지분매각을 강요당할 위험이 커질 수 있어 독소조항으로 간주하는 경향이 강합니다. 미국의 경우도 활용이 보편적이라고 할 수는 없으나, 우리보다는 그 위험이 더 적은 편이라고 하겠습니다.
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