스타트업 투자계약서 작성할 때 뭘 주의해야 할까? | 와이벤처스 x ZUZU Q&A 세션 정리

ZUZU는 창업 동아리 및 커뮤니티 지원을 위해 교육 세션 및 전문가와의 대담 세션을 제공하고 있습니다. 이번에는 VC 커리어를 꿈꾸는 연세대 학생들의 VC 학회, ‘와이벤처스 아카데미아’와 함께 했습니다. 투자계약서 작성 시 유의할 점을 주제로 Q&A 세션을 진행했는데요. ZUZU 파트너 로펌 ‘법무법인 미션’의 박진우 변호사님과 ZUZU의 서광열 대표님이 함께해 실질적인 조언을 나누어 주셨습니다.

세션에서는 사전 질문에 대한 답변, 현장 질의응답, 자유 네트워킹까지 활발한 교류가 이뤄졌습니다. 현장에서 나눈 주요 인사이트를 아래에 정리해봅니다.

스타트업 투자계약서, 왜 챙길 게 많을까?

투자계약서란 벤처캐피탈(VC)이나 엔젤투자자 등 외부 투자자가 스타트업에 자금을 투자할 때, 투자 조건과 권리･의무 등을 명확히 정리해 서면으로 체결하는 계약서입니다. 1) 얼마를 투자하고, 2) 대가로 어떤 주식을 몇 %를 받고, 3) 투자 후 어떤 권리와 통제를 가질지 등을 정리한 법적 문서로, 투자자와 회사 모두의 권익을 보호하는 역할을 합니다.

특히 스타트업 투자계약서는 투자자의 자금 회수 안전장치를 확보하는 동시에, 창업자의 행동을 제한하는 구조로 구성되어 있습니다. 특히 우선매수권, 동반매도요구권, 주식매수청구권 등은 투자자 보호를 위한 핵심 조항으로, 각 조항의 조건과 범위는 협상 과정에서 신중하게 다뤄져야 합니다. 본격적으로 투자계약서 관련 Q&A를 살펴보기 전에 투자계약서의 구성 요소에 대해 알고 싶다면 아래 관련 글을 참고해 주세요.

IPO 의무 조항의 현실

Q. 투자계약서에서 “피투자사는 IPO 여력이 되면 IPO를 해야 할 의무가 있다"는 조항이 실제 법적 분쟁으로 이어진 사례가 있나요?

박진우 법무법인 미션 변호사(이하 박진우 변호사):

IPO 의무 조항은 계약서마다 단계별로 다르게 들어갑니다. 가장 라이트한 형태는 ‘상장을 위해 노력해야 한다’는 수준이고, 그 다음 단계로는 구체적인 노력을 하지 않으면 서면으로 투자자들이 다각화를 요구할 수 있다는 조항이 들어갑니다. 가장 강한 형태는 일정 시점 내에 주관사를 선정하지 않거나, 일정 조치를 이행하지 않을 경우 투자자가 주식매수청구권을 행사할 수 있다는 구조입니다.

스타트업 입장에서 이런 조항은 매우 부담스러울 수 있기 때문에, 저희는 그런 강한 조항은 최대한 제외할 수 있도록 조언합니다. 특히 주식매수청구권은 IPO 준비가 늦어진다고 해서 투자자가 투자금을 회수할 수 있게 만드는 장치는 지나치게 과도하다고 보기 때문에, 스타트업 자문 시에는 해당 조항을 빼도록 권유합니다. 다만 때로는 불가피하게 그런 조건을 받아야 하는 경우도 있습니다.

실제 사례로 제가 경험한 건 한 건 정도 있었고, 그것도 실제 소송으로까지 이어진 건 아닙니다. 투자사에서 내용증명을 수차례 보내며 IPO 이행을 압박한 경우였고, 계약서에는 ‘상장을 위한 구체적인 노력을 하지 않으면 매수청구권을 행사할 수 있다’는 조항이 있었습니다. 하지만 실질적으로는 IPO를 해야 하는지 여부가 사실관계에 따라 매우 애매한 영역이라 법적 분쟁으로까지 가기는 어렵습니다.

예를 들어, 회사는 특정 지표들이 좋지 않아 상장 요건을 충족하지 못했다고 주장할 수 있고, 반대로 투자사는 충분히 상장 가능한 여건이었는데 회사가 게을렀다고 주장할 수 있습니다. 이런 경우 결국 중간에서 타협을 하게 되는 경우가 많습니다. 수십억 원 규모의 손해배상으로 이어진 사례는 제가 아는 한 없습니다. 그렇지만 투자자 입장에서는 기업을 압박할 수 있는 도구로서는 여전히 중요한 조항입니다.

Q. IPO 여력이 있는데도 기업이 IPO를 하지 않는 이유는 뭔가요?

서광열 ZUZU 대표(이하 서광열 대표):

대표와 투자자 간 이해관계 차이 때문입니다. IPO를 하면 엑싯(exit)하는 건 투자자들이지, 대표는 대부분 보통주를 계속 보유하고 있어서 엑싯 기회가 없습니다. 오히려 락업(lock-up) 등으로 인해 IPO 후에도 일정 기간 주식을 팔지 못하죠. 그러니 대표 입장에서는 IPO를 당장 하는 것이 본인에게 이득이 아니라는 판단이 드는 경우가 많습니다. 그 시점의 시장 상황, 회사의 내부 역량, 조직의 안정성 등을 종합적으로 고려했을 때 굳이 지금 IPO를 서두를 이유가 없다고 보는 거죠.

연대 책임 조항과 대표자의 현실적인 부담

Q. 주식 매수 청구권이 행사될 경우, 보통 회사와 대표가 연대해서 책임을 지게 되나요?

박진우 변호사:

2023년 개정된 벤처투자관리규정 덕분에 모태펀드 출자 조합 등의 경우 이해관계인의 연대 책임이 상당히 완화됐습니다. 하지만 이건 벤처투자조합에만 해당되고, 개인투자조합이나 기업형 투자자(GP, 개투 등)는 여전히 해당 사항이 없습니다. 따라서 현실에서는 여전히 많은 투자계약에서 회사뿐 아니라 대표이사 개인에게도 연대 책임을 묻는 구조가 사용되고 있습니다.

서광열 대표:

대표 입장에서 생각해보면, 이런 조항은 실제로 소송까지 가지 않더라도 엄청난 압박입니다. 투자자가 상장 일정을 못 맞춘다고 내용증명을 보내고 대표를 압박하면, 그 자체로 큰 스트레스죠. 특히 상장 요건을 맞추기 위해 M&A 등을 급하게 추진해야 하는 경우도 생깁니다. 저희도 그런 사례들을 실제로 많이 겪었고, 투자계약의 이런 조항이 기업을 움직이게 만드는 실질적 동력이 된다고 봅니다.

Q. 신기술금융회사나 일반 투자자가 연대보증을 요구하는 경우가 여전히 많나요?

박진우 변호사:

벤처투자조합(벤투)은 연대보증을 제한하는 규정이 있지만, 신기술금융회사(신기사)나 일반 기업이 투자할 경우에는 여전히 대표자 연대보증을 요구하는 사례가 많습니다.

서광열 대표:

계약서에 연대보증 조항이 있더라도 실제로 소송까지 가서 회수하는 경우는 드뭅니다. 왜냐하면 VC 업은 레피테이션 산업이기 때문에, 대표자와 법적 분쟁을 벌이면 다른 좋은 스타트업이 찾아오지 않게 되거든요. 그래서 유명 VC일수록 오히려 계약은 빡빡하게 써도 실제로 발동하지 않는 경우가 많습니다.

Q. 첫 창업 때 후회했던 투자계약 조항과 그 영향은?

서광열 대표:

첫 창업 당시 저는 CTO였고, 투자 계약서에 도장을 찍었지만 내용은 전혀 몰랐습니다. 이해관계인으로서 퇴사 금지, 지분 소각 조항 등을 모르고 계약했고, 나중에 회사를 나올 때 지분을 소각하며 나와야 했습니다. 공동창업자는 투자 계약 내용을 잘 모르는 경우가 많습니다. 대표가 자세히 설명하지 않기도 하고, 계약 자체가 복잡하기 때문입니다.

이 경험은 ‘ZUZU’ 서비스를 만들게 된 계기도 됐어요. 초기 창업자들이 주식회사 운영이나 투자 계약 구조에 대해 너무 모르고 시작한다는 문제의식이 컸고, 이 문제를 해결하고 싶었습니다.

한국과 글로벌 시장 속 VC 투자

Q. 글로벌 VC와 국내 VC의 계약 조건 차이는 무엇인가요?

박진우 변호사:

가장 대표적인 차이는 Liquidation Preference(매각/인수로 인한 수익 분배 우선권) 조항입니다. 미국에서는 유효하지만 한국 상법에서는 무효입니다. 이 조항을 우회적으로 넣기 위해 일부 계약서에는 정관에 ‘해산 사유 발생 시 자산 분배’를 명시해 넣기도 하지만, 이는 정관상 해산을 먼저 해야 하고, 다시 특별결의를 통해 존속시켜야 하는 번거로운 방식입니다.

또 하나는 사전 동의 조항입니다. 한국에서는 대표이사 선임, 정관 변경, 유상증자 등 20개 넘는 항목에 대해 모든 투자자의 사전 동의를 받아야 하는 경우가 흔하지만, 미국은 지분 과반의 투자자 동의만 받으면 일괄 동의한 것으로 간주하는 조항을 씁니다.

서광열 대표:
저희 시리즈 B 계약서에도 사전 동의 조항이 있지만, 전체 투자자의 3분의 2만 동의하면 통과되는 구조로 되어 있습니다. 또 다른 차이는 이사회 참여입니다. 한국 VC는 도장만 찍고 실질적 논의에는 참여하지 않지만, 미국 VC는 이사회에 직접 들어와 실질적으로 경영에 관여하는 경우가 많습니다.

Q. 해외 투자 진출 시 진입이 가장 어려운 국가는 어디인가요?

박진우 변호사:

제가 이 분야 전문은 아니지만, 외국 변호사들과 이야기하며 알게 된 점들을 공유드리면, 동남아 일부 국가(예: 베트남, 태국, 캄보디아 등)은 외국인의 지분율이 50%를 넘기지 못하는 제한이 있습니다. 이 때문에 외국 VC가 경영권을 확보하기가 어렵습니다.

또 아프리카의 경우, 특정 국가를 제외하면 외화 유출이 거의 불가능한 구조인 경우도 있습니다. 투자금은 넣을 수 있지만 액싯은 사실상 불가능한 거죠. 예외적으로 르완다는 외화 송금이 허용되어 비교적 유연한 편입니다. 이런 이유들로 인해 동남아, 아프리카 등 제3세계 국가는 하이 리스크, 하이 리턴 구조라 할 수 있습니다.

서광열 대표:

법적 규제가 있는 것도 진입 장벽이 될 수 있지만, 진입 방법 자체를 모르는 것도 큰 어려움 중 하나입니다. 미국, 싱가포르 같은 대표 투자국 외에는 한국 VC들이 잘 모르는 지역이 많습니다. 예를 들어, 2차 전지 관련 회사가 폴란드에 공장을 세웠는데, 폴란드 법인이라서 한국 VC가 ‘좋은 회사인 건 알겠는데 어떻게 투자해야 할지 모르겠다’는 상황이 생깁니다. 베트남 같은 경우는 재무 실사 자체를 맡길 전문가가 없어 투자 진행이 어려운 경우도 있습니다. 즉, 법률이나 회계, 오퍼레이션 비용이 높아 딜 자체가 무산되는 경우가 생각보다 많습니다.

창업 전에 알아두면 좋을 것

Q. 스타트업이 초기부터 주주 간 계약을 자문받는 경우가 많은가요?

박진우 변호사:

자문을 요청하러 오는 경우가 꽤 있습니다. 특히 예비창업패키지 등 정부지원사업을 통해 받은 자금 중 일부를 법률자문에 쓰려는 경우가 많아요.

서광열 대표:

주주 간 계약은 꼭 하셔야 합니다. 지분을 잘못 세팅하면 회사 전체의 인센티브 구조가 무너질 수 있어요. 대표는 열심히 일하는데, 아무것도 하지 않는 전 공동창업자가 30%를 갖고 있으면 남아 있는 팀도 동기부여가 안 됩니다. 베스팅, 퇴사 시 지분 회수 조건 등을 명확히 계약서로 남기는 것이 중요합니다.

Q. 공동창업자와 회사 지분을 ‘N분의 1’로 나누는 구조는 문제가 되나요?

서광열 대표:

중요한 건 외부 시선보다 공동창업자 간의 합의입니다. 실제 기여도가 3:3:3이라면 그에 맞게 나눠야 하고, 대표가 모든 걸 하는 구조인데도 형식상 1/N으로 나누면 문제입니다. 더 큰 문제는 시간이 지날수록 기여도 격차가 벌어졌을 때입니다. 코파운더는 대부분 언젠가 나가게 되어 있기 때문에, 지분 구조는 그 이후를 염두에 두고 설계해야 합니다. 예를 들어 30% 지분이 나가면 시장에서 소화 가능한 구조인지 등을 고려해야 하고, 이를 위해 베스팅과 주주 간 계약이 필수입니다.

박진우 변호사:

대표 혼자 이사 권한을 가지더라도, 특수 결의 사항은 과반 이상이 필요하고, 정관이나 이사 선임, 해임 등에서 교착상태가 발생할 수 있습니다. 따라서 사전에 구조를 정리하는 게 중요합니다.

Q. 투자 심사나 협업 과정 중에 스타트업 아이디어가 누출되어 모방되는 경우 어떻게 대응할 수 있나요?

박진우 변호사:

가장 많이 활용되는 법적 근거는 부정경쟁방지법입니다. 투자 심사 혹은 협업 논의 과정에서 아이디어를 탈취당한 경우, 이를 근거로 대응할 수 있습니다. 하지만 실제로는 입증이 어렵기 때문에 현실적으로는 NDA(비밀유지계약)를 사전에 체결하는 것이 가장 효과적입니다. 다만 스타트업 입장에서 대기업이나 기관과 협업할 때 NDA 체결을 요구하기가 쉽지 않아 이런 문제가 반복되는 것 같습니다.

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